<code id="okibg"><form id="okibg"><video id="okibg"></video></form></code>
  1. <track id="okibg"></track>

      <big id="okibg"><span id="okibg"></span></big>

      地方政府投融資平臺的風險何在

      時間:2010/11/16 14:31:55 點擊:4265次

      國務院發展研究中心宏觀經濟研究部副部長、研究員  魏加寧
         

       

              近年來,地方政府為了促進當地的經濟發展,推進城市化進程,不斷通過設立各種投融資平臺的方式從銀行貸款融資,用于城市基礎設施建設。尤其在2009年刺激經濟的過程中,大量的銀行新增貸款流向了地方政府投融資平臺。地方政府投融資平臺的風險引起了有關部門和專家學者高度關注。
        一、地方政府投融資平臺的形成與現狀
        1994年我國實行分稅制改革以來,改革的預期目標基本實現。中央財政所占比重逐步提高,大方向是正確的,應給予充分肯定。但是,當初在設計分稅制改革的時候,先分了財權,但沒有分事權。于是,在分稅制的實施過程中就出現了這樣一個現象:一方面是財權層層上收,重心上移;另一方面是事權層層下放,重心下移,結果導致地方政府尤其是基層政府的財力緊張,地方政府隱性的債務不斷增長。此外,1994年頒布的《預算法》是不允許地方政府公開發債的(國務院另有規定除外),在這種情況下,為了促進地方經濟的發展,推進城市化建設,一些地方政府進行了投融資體系的探索與創新,將原來由財政撥款的項目拿到銀行去貸款融資,以解決地方政府財力不足問題。
        所謂“地方政府投融資平臺”,是指由地方政府及其部門和機構等通過財政撥款或注入土地、股權等資產方式設立,承擔政府投資項目融資功能,并擁有獨立法人資格的經濟實體。它的分類,大體上有:從性質上分為企業法人、事業法人;從功能上分為經營性的平臺和融資性的平臺;從融資方式上看,主要以銀行貸款為主,還有銀信合作、銀行理財、證信合作、發行城投債等方式。
        地方政府投融資平臺的發展歷程大體上有幾個階段:第一個階段是初步探索階段,從1992年到1997年。上海最早成立投融資平臺。當時上海組建了城市建設投資開發總公司。第二個階段是推廣和融合階段,從1998年到2008年。1998年安徽的蕪湖市與國家開發銀行簽訂了第一單貸款協議。2002年以后,重慶市政府組建了“八大投”,并得到了開行的支持,對此世界銀行給予了充分肯定。此后,各地開始紛紛效仿成立地方政府投融資平臺。到2009年,其進入了高速發展階段。由于實行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策,地方政府的投融資平臺作用凸顯出來了。2009年3月,人民銀行與銀監會聯合發布了《關于進一步加強信貸結構調整促進國民經濟平穩較快發展的指導意見》,其中提到,要支持有條件的地方政府組建投融資平臺,發行企業債、中期票據等融資工具,拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道。此后,大量的地方政府投融資平臺遍地開花、勢如破竹,但融資方式轉向了以銀行信貸為主,投資項目也以地方政府自己的項目為主。
        從2009年上半年開始,通過調研,發現如下情況:
        首先,過去,一級政府頂多有兩三家、三四家地方投融資平臺。到2009年,有的地方一級政府就有十幾家平臺。據有關部門統計,到2009年,全國共有各類投融資平臺3800多家。
        其次,過去,地方政府投融資平臺大多集中在省一級或者是地級市。到了2009年,許多縣級市甚至區縣都有了地方政府平臺。據有關部門統計,有大約70%的地方政府平臺集中在區縣一級。
        再次,過去,貸款給地方政府平臺的主要是國家開發銀行一家,當時的情況是地方政府求銀行,屬于“貸方市場”。到了2009年,各家商業銀行蜂擁而至,就變成了銀行求地方政府。
        在2009年的前幾個月里,一些地方,有一些銀行,新增貸款中有40%左右流向了地方政府投融資平臺。地方政府平臺的負債規模增長得非?。有關部門統計顯示,2008年初,全國各級地方政府投融資平臺的負債總額約為1萬多億元,到2009年中期,迅速上升到5萬億元以上。另據中金公司的研究報告分析,2009年末地方政府融資額大約為7.2萬億元,預計2010年、2011年兩年后續貸款將還會有2萬億~3萬億元,到2011年底將有可能達到10萬億元,相當于2009年GDP的三分之一,外匯儲備的70%。此外,作為地方政府平臺另一個重要的融資渠道,城投債的增長速度也比較快。
        2009年下半年,國務院有關會議和中央經濟工作會議都提出了信貸結構不合理的問題,提出來要規范地方政府的擔保行為等。2010年以來,在1月份召開的國務院全體會議上,溫家寶總理指出要盡快制訂有關地方政府投融資平臺的相關措施,防范潛在的財政風險。財政部宣布地方政府和地方人大所做的擔保無效;國家審計署也提出要把對地方政府投融資平臺的審計作為今年審計工作的重點。銀監會也提出來要對地方政府平臺的新增貸款進行控制,對于無資本金、僅靠財政擔保的項目要停止授信。銀監會還要求商業銀行堅決執行“貸款三查”,即貸前調查、貸中審查和貸后檢查。
        總之,地方政府投融資平臺問題目前已經引起國務院領導和中央有關部門的高度重視。最近一段時期,媒體也開始重視這個問題,尤其是房地產價格調整之后,公眾擔心這會影響到地方政府的土地財政,進而可能引爆地方政府投融資平臺的風險。這是一個基本的情況。
              二、地方政府投融資平臺風險過大
        (一)“小馬拉大車”,自身負債率過高
        一方面,一些地方政府投融資平臺存在著資本金不足或資本金不實以及抽逃資本金的現象,一些地方政府甚至采取各種變通手段向地方融資平臺注入不實資產以“濫竽充數”;另一方面,目前地方政府投融資平臺的總體負債水平相當高,負債率普遍超過80%甚至更高。
        (二)平臺的治理結構不健全,高管中官員居多
        目前,一些地方政府投融資平臺的法人治理結構不夠健全,缺乏嚴格的管理規范,尤其是平臺的高管人員,大多是由原政府官員擔任,缺乏必要的企業經營管理經驗和風險防范的常識,因此在投融資的過程中往往容易發生重大的決策失誤。
              (三)擔保行為不規范,對土地升值依賴過大
              地方政府平臺在融資的過程中常常依賴地方財政的擔;蛘哂僧數厝舜蟪鼍叩“安慰函”,以便從銀行獲得貸款。而地方財政的變相擔;蛘呤钱數厝舜蟮陌参亢滞墙⒃趯ν恋貎r格上漲的預期基礎之上的。如果土地價格上漲,土地順利出讓,而且價格比較高的話,地方政府就可以得到豐厚的土地出讓金,順利地償還貸款。如果地價下跌,土地出讓困難,一旦平臺還款發生困難,地方政府就必須動用其他的手段。
       。ㄋ模部分項目效率不高,償債責任主體不明確
        地方政府融資平臺對所投的項目缺乏嚴格科學的項目論證,容易造成資金使用上的浪費,導致平臺的效率低下,投入產出效率過低。由于平臺債務償還的主體和投資失誤的責任主體都不是十分的明確,一旦平臺還款發生困難,地方政府會不會出面償債,對于銀行和投資者來說都不十分肯定。再加上一些平臺公司項目過多,地方政府的擔;虺兄Z往往是重復運用,實際上有名無實。一旦平臺還貸發生困難,其背后的地方政府是沒有能力替平臺還債的。
        (五)多頭借款,違規挪用
              由于城市基礎設施項目建設一般所需要的資金量比較大,因此地方政府往往需要從多家銀行分別貸款。于是有一些平臺就把分別借來的貸款放在一個統一的“資金池”里,再根據項目的進度隨時提取。這樣做,雖然方便了平臺自己的資金使用,但是卻給貸款銀行帶來了比較大的風險,因為貸款銀行無法對貸款資金的使用進行有效監控。導致銀行無法追蹤貸款去向,無法防范信貸資金被違規挪用的風險。
              (六)商業銀行短存長貸,地方平臺短借長投
              最初,給地方平臺貸款主要是由國家開發銀行來做,有一定的安全保障。因為它的資金來源是發債,發債的期限比較長,貸款的期限也比較長,因此在期限匹配上風險不大。但是2009年,當商業銀行蜂擁而至時,要么是商業銀行短存長貸,要么就是地方平臺的短借長投,于是就容易出現期限錯配的風險。
      此外,由于目前地方政府投融資平臺的融資狀況很不透明,不僅商業銀行難以全面把握,有的地方政府自己都不完全清楚下屬這些平臺總體的負債情況和擔保情況。尤其值得注意的是,地方政府投融資平臺的風險還表現為很強的系統性風險。一旦宏觀經濟走勢發生重大變化,尤其是房地產價格出現下跌,地方政府投融資平臺所蘊藏的風險,以及地方財政和商業銀行所面臨的風險就會暴露出來。
               二、地方政府投融資平臺風險形成的原因
              平心而論,地方政府投融資平臺的產生和發展有它一定的客觀必然性,也是投融資體制創新的一種嘗試。但是它的風險快速聚集也是不容易忽視的現實,這是由多種原因綜合而成的:
              第一個方面是地方財政捉襟見肘。1994年分稅制改革取得了巨大的成功,中央財政收入的比重快速提高,基本實現了改革的預期目標,但是也出現了財權上收和事權下放的傾向,F在地方政府要做的事情很多,但是財源有限,先行《預算法》又不允許地方政府公開舉債,因此地方政府就只好成立地方政府投融資平臺,通過向銀行貸款進行融資,并在貸款的過程中提供各種形式的擔保,但由于按照現有的法規,地方政府對地方平臺進行擔保,實際上是一種違規行為,再加上一些地方政府自身的隱性負債已經比較嚴重,所以一些擔保也不落實,從而導致風險聚集。
              第二個方面是金融領域的原因,主要是商業銀行的短存長貸。起初,地方政府投融資平臺的貸款主要來自于開發銀行。當時是地方政府求銀行。在這種情況下,當時的國開行還可以和地方政府要一些有關強化地方政府投融資平臺風險管理財政經濟的基本資料。但是,2009年當各家商業銀行蜂擁而至,都來搶占這塊市場以后,就變成了銀行來求地方政府,要爭這些項目,于是在這種情況下,銀行就很難從地方政府那里獲得足夠的財政金融方面的相關信息。商業銀行獲取的信息有限,風險自然增大。并且,地方政府投融資平臺所從事的基礎設施項目建設周期都比較長,銀行提供的貸款都是中長期貸款。原來開發銀行屬于政策性銀行的時候,它擁有比較穩定的長期資金來源,因此,期限容易匹配。商業銀行涌入這一領域以后,就很容易出現期限錯配的風險。
              第三個方面的原因與地方平臺自身有關。最初,地方政府投融資平臺主要是基礎建設項目,相對集中一些。后來,由于從商業銀行貸款比較容易,于是一些地方政府就發現這是一條捷徑,想做什么事情,就成立一個平臺公司,去銀行貸款。這樣,就使得平臺業務泛化。其結果,一些本來可以由民營企業去做的事情也統統由地方政府平臺來包辦代替了,所以對民營企業投資有明顯的“擠出效應”。此外,地方政府由于攤子鋪得比較大,比如有一些地方有十來家平臺公司,但政府的財力有限,于是就“撒胡椒面”,導致單個平臺的資本金不足,使得平臺自身的抗風險能力降低,再加上一些地方政府的投融資平臺的治理結構不健全,公司高管很多是由政府官員轉行過來的,管理水平、經營水平都有一定的局限,所以導致地方平臺的風險不斷聚集。
              三、規范地方政府投融資平臺,防范風險
              規范地方政府投融資平臺問題還需要綜合治理。主要應從以下幾個方面入手:規范地方政府平臺的行為,規范地方政府的行為,規范銀行的行為,并允許地方政府市場化發債。
              (一)規范地方政府投融資平臺行為
              首先,要重新定位、加快重組。國家應制訂統一標準,將地方政府投融資平臺嚴格限制在某些領域,比如說基礎設施建設領域。在此基礎上,對地方政府平臺進行重組。這其中應當堅持一個原則,即在市場經濟條件下,凡是民營企業能做的事情,就盡量讓民營企業去做。只有民營企業做不了、做不好的事情,才應由地方政府投融資平臺來做。
              其次,要做實資本金,限制負債率。應當對地方政府平臺的資本金狀況進行一次統一的檢查。在收縮重組的基礎上把地方平臺的資本金限期做實。對于平臺的負債率,國家有關部門也應當做出統一規定,并且與地方政府的財政狀況適當掛鉤。
              再次,要健全治理結構,培訓平臺高管。地方平臺肩負著為地方城市建設投融資的艱巨任務,應規范企業的公司治理結構,提高平臺的經營水平和運營效率。地方平臺在投資和融資兩個方面都需要專業化的人才。因此,一方面要對現有的高管人員進行培訓,盡快提高高管人員的經營素質。另一方面要改變目前的選人機制,盡可能地從經理人市場招聘職業經理人,來提高地方平臺的管理水平。
              最后,要明確平臺應當披露的信息范圍,包括地方平臺資本金狀況,負債規模、承擔建設項目的基本情況,項目貸款情況,項目擔保情況以及貸款資金使用情況等。要把這些信息予以及時的披露,結束投資者和社會公眾的監督。
            (二)規范地方政府的行為,明確地方政府對平臺的責任
              首先,如果是地方政府百分之百出資的地方平臺,地方政府對地方平臺的債務就要承擔最終責任,而不是說把它的擔保一概宣布無效就一了百了。
              其次,要建立健全地方政府的債務管理體制,加強地方政府對地方平臺債務的集中管理。建議由地方財政部門統一掌管政府債務。地方政府應建立與地方平臺債務規模相適應的償債基金,并制訂地方平臺債務償還管理辦法,規定相應的償債程序。
              再次,加強對地方財政信息的披露。對于地方政府總體的財政狀況以及負債情況,包括地方政府下屬平臺的基本情況,都應由地方政府予以披露,提供給投資者和貸款銀行,便于它們在貸款投資或放貸的時候參考。
             (三)規范銀行的行為
              一方面,要強化政策性銀行的作用。在2009年刺激經濟的過程中,本應是國家開發銀行等政策性銀行往前沖的時候,但結果國家開發銀行卻商業化了,不僅融資成本提高,而且市場份額下降,所以對于政策性銀行的作用還應當重新加以研究。
              另一方面,加強商業銀行對地方政府平臺的風險評估。要加強對地方平臺貸款使用的監管,防止地方平臺私自挪用貸款。要允許地方政府市場化發行債券要解決地方政府平臺的問題,一個重要的事情就是要允許地方政府公開發債,通過市場的力量來進行約束。
            (四)允許地方政府市場化發債
              基礎設施建設大都是地方政府來實施,而基礎設施往往是用上一代或者上幾代人積累下來的資金進行建設,建設周期往往比較長,建成以后享用它的往往是下代人或者下幾代人。這樣就有一個代際之間的“縱向不公平”問題。此外,還有一個“橫向不公平”問題:建設的時候這個人在這個城市里面作貢獻,建成以后這個人又到別的地方去了。為了解決這些不公平,我們認為最好是允許地方政府用發債的形式來進行基礎設施項目建設,這樣既可以解決“縱向不公平”問題,也可以解決“橫向不公平”問題,還可以避免商業銀行短存長貸的風險。
              我國從2010年開始由中央政府代發地方債。但是這種做法畢竟有它的缺陷,第一是規模有限,杯水車薪。第二是由中央政府代發,風險仍然集中在中央政府,而且沒有辦法借助市場的力量來對地方政府進行約束,所以還是應該由地方政府在資本市場上公開發債。地方政府發債會有幾個約束環節,一是當地人大要審查,二是中央政府主管部門要有一個總量控制。三是發揮信用評級機構,中介組織的作用。四是投資者,包括商業銀行在內,買和不買主動權在自己手里。有了這樣四個環節來進行約束,總比銀行一家“獨當一面”要好。所以,我們還是主張通過發行地方債的方式從根本上解決地方政府的基礎設施建設融資問題。
       

      成年女人免费毛片视频永久VIP,成年无码高潮喷水AV片在线观看,国产福利在线永久视频,国产在线精品亚洲一品区
      免费任你躁国语自产在线播放 亚洲日本中文字幕天天更新 亚洲AV日韩AV男人的天堂在线 2012中文字幕一页 日本片在线看的免费网站 亚洲AV超清无码不卡在线网络 大香伊蕉在人线国产2019 我们高清视频在线看免费观看 做爰全过程免费的叫床看视频 免费的美女色视频网站 一一本之道高清视频在线观看 国产亚洲欧洲日韩在线三区 人妻中文字幕无码专区 色噜噜狠狼综合在线 尚未发育粉嫩小缝国产在线 国产99视频精品免视看6 免费人妻无码不卡中文字幕系 中文有码vs无码人妻 极品私人尤物在线精品不卡 久久免费午夜福利院 极品私人尤物在线精品不卡 欧美AV国产AV日本AV 人妻系列无码专区 国产亚洲欧洲日韩在线三区 亚洲AV超清无码不卡在线网络 久久久久久精品免费免费 久久婷婷色香五月综合缴缴情 人妻互换免费中文字幕 强壮公的侵犯让我次次高潮 亚洲AV综合AV国产AV中文 亚洲AV日韩AV男人的天堂在线 老少配老妇老熟女中文普通话 九九视频在线观看视频6 欧美亚洲另类无码专区 波多野结衣 国产精品超清白人精品AV 午夜福利毛片AV在线看 97久久超碰国产精品最新 亚洲一日韩欧美中文字幕在线 男人桶女人到高潮视频免费 乱人伦中文视频在线 中出あ人妻熟女中文字幕 欧美日韩免费高清视视频 天天看片免费高清观看 老少配老妇老熟女中文普通话 国偷自产一区二区三区 免费高清A片特级午夜毛片 中文字幕熟女人妻一区二区 美女视频免费是黄的网站 夜鲁夜鲁夜鲁视频在线观看 大香伊蕉在人线国产2019 男人桶女人到高潮视频免费 本道久久综合无码中文字幕 熟女少妇人妻久久中文字幕 国语自产精品视频二区在 最新精品国偷自产在线 久久性色AV亚洲电影 国产午夜免费视频秋霞影院 学生强伦姧老师在线观看 男人桶女人到高潮视频免费 天天看片免费高清观看 国产a级理论片 老少配老妇老熟女中文普通话 日本片在线看的免费网站 JK美女被强奷到高潮免费 牛和人交VIDE欧美XX00 欧洲人体超大胆露私视频 2012中文字幕一页 国产AV精品欧美亚洲韩国日本 2012在线观看免费观看完整版 2012在线观看免费观看完整版 日韩人妻无码中文字幕视频 正在播放少妇呻吟对白 中文有码VS无码人妻 亚洲国产在线精品国自产拍影院 免费人妻无码不卡中文字幕系 日韩亚洲国产中文永久 强奷乱码中文字幕 亚洲熟妇无码AV在线播放 国产午夜免费视频秋霞影院 免费人妻无码不卡中文字幕系 做爰全过程免费的叫床看视频 老司机精品视频 老司机精品视频 野花视频观看免费最新 中文字幕乱码人妻波多野结衣 野花视频观看免费最新 免费特级婬片日本高清视频 国色天香在线视频免费观看 亚洲A∨国产AV综合AV 欧美精品VIDEOSSEX 性欧美乱妇COME 无码专区一ⅴa亚洲v天堂 欧美亚洲另类无码专区 一本大道香蕉久在线播放29 欧洲人体超大胆露私视频 丁香五月综合缴情综合久久爱 第一次破處在线国语视频播放 亚洲久久超碰无码色中文字幕 真实国产老熟女无套中出 中文字幕第一页 人妻互换免费中文字幕 欧美牲交A欧美牲交AⅤ另类 成人无码视频超清在线观看 a级毛片高清免费视频就 夜鲁夜鲁夜鲁视频在线观看 野花视频观看免费最新 日本一区二区 免费人妻无码不卡中文字幕系 波多野结衣在线视频 久热香蕉在线视频免费 2012在线观看免费观看完整版 国产又色又爽又黄又刺激视频 男女做爰高清全过程视频 这里只有精品 人妻中文字幕无码专区 精品亚洲成A人在线观看 最新国产AⅤ精品无码 天堂AV亚洲AV国产AV在线 无码黄动漫在线观看 中文字幕在线亚洲日韩6页 国语自产精品视频二区在 无敌神马在线观看视频 无码黄动漫在线观看 AV日本乱人伦片中文三区 欧美另类69XXXXX 亚洲av综合av国产av中文 日韩人妻无码中文字幕视频 2012在线观看免费观看完整版 国产A级理论片 中文有码VS无码人妻 亚洲在AV极品无码天堂手机版 在线va无码中文字幕 亚洲国产在线精品国 女人18毛片水真多学生 久久电影院 色情五月色情综合网站 中文字幕在线亚洲日韩6页 强壮公的侵犯让我次次高潮 日本片在线看的免费网站 精品国精品国产自在久国产 色综合色国产热无码一 缴情文学人妻综合网 国产成人综合亚洲欧美在线 成在人线AV无码免费 2012中文字幕网电影中文字幕 最好的中文字幕视频 日韩中文高清在线专区 日本wvvw在线中文字幕 中文字幕视频二区人妻 97久久超碰国产精品最新 我们高清视频在线看免费观看 亚洲国内自拍愉拍 久章草国语自产拍在线观看 在线视频网站WWW色 新天堂2 日本wvvw在线中文字幕 狍与女人做爰视频免费播放片 A级毛片18以上观看免费 久久精品免视看国产 亚洲AV日韩AV在线观看 婷婷四房综合激情五月 我们高清视频在线看免费观看 人妻人人做人碰人人添 国产熟妇乱子伦视频在线观看 国产AV精品欧美亚洲韩国日本 特级无码a级毛片特黄 午夜欧美不卡在线观看视频 亚洲国内自拍愉拍 亚洲AV综合AV国产AV中文 大香伊蕉在人线国产2019 YY111111少妇影院 97久久超碰国产精品最新 久久99国产综合精品女同 在线观看免费人成视频色 熟女少妇人妻久久中文字幕 日韩人妻无码中文字幕视频 国产成人综合亚洲欧美在线 乱人伦中文视频在线 亚洲AV日韩AV在线观看 色情五月色情综合网站 日本无码AV不卡一区二区三区 久天啪天天久久99久久 丰满少妇高潮惨叫正在播放 在线亚洲AV日韩A∨欧美八AV 日韩人妻无码中文字幕视频 女人下部被啪流水视频 人C交ZOOZOOXX 大香伊蕉在人线国产2019 四虎影视永久免费观看 YY111111少妇影院 亚洲高清国产拍精品 在线观看免费人成视频色 2012中文字幕网电影中文字幕 日本片在线看的免费网站 亚洲欧美成人A∨在线观看 亚洲愉拍一区二区三区 人妻人人做人碰人人添 日韩中文高清在线专区 亚洲欧美成人A∨在线观看 五月天婷五月天综合网 欧美人与动人物牲交 2012中文字幕一页 亚洲AV日本无码AV在线播 久久99国产综合精品女同 美女视频黄的全免费视频网站 新天堂2 亚洲AV片不卡无码久久五月 中出あ人妻熟女中文字幕 亚洲欧美自拍另类制服图区 野花视频免费观看完整版 亚洲日本中文字幕天天更新 强壮公的侵犯让我次次高潮 日日摸日日碰夜夜爽无码 A级毛片18以上观看免费 做爰全过程免费的叫床看视频 色噜噜狠狼综合在线 精品国精品国产自在久国产 国产精品青青在线观看爽香蕉 日本亚洲精品无码专区国产 欧美牲交A欧美牲交AⅤ另类 天天看片免费高清观看 一本大道香蕉久在线播放29 精品国产品国语在线不卡 日本三级韩国三级香港三级av 久天啪天天久久99久久 我们高清视频在线看免费观看 亚洲欧美自拍另类制服图区 自拍欧美人类综合在线 亚洲AV日本无码AV在线播 香蕉人在线香蕉人在线 国产成人综合亚洲欧美在线 精品亚洲成A人在线观看 亚洲欧美自拍另类制服图区 无码熟妇人妻AV在线偷拍 天堂AV亚洲AV国产AV在线 亚洲欧洲日产韩国在线看片 AV在线观看 好男人视频手机在线观看 波多野结衣 AV在线观看 美女视频免费是黄的网站 无码熟妇人妻AV在线偷拍 久章草国语自产拍在线观看 成年片黄网站色大全免费免费 日韩av片免费播放 AV日本乱人伦片中文三区 日本三级韩国三级香港三级av 人妻互换免费中文字幕 亚洲AV片不卡无码久久五月 特级无码a级毛片特黄 先の欲求不満な人妻在线 日本免费一区二区三区最新 牛和人交VIDE欧美XX00 亚洲阿V天堂无码2020 亚洲狠狠色综合图片区 欧美av国产av日本av 日日摸日日碰夜夜爽无码 亚洲国产在线精品国自产拍影院 国产学生拍在线视频播放 日韩放荡少妇无码视频 av日本乱人伦片中文三区 极品私人尤物在线精品不卡 做爰全过程免费的叫床看视频 天堂AV亚洲AV国产AV在线 久久性色AV亚洲电影 JK美女被强奷到高潮免费 亚洲欧洲日产韩国在线看片 日本一区二区 特级无码a级毛片特黄 久久精品免视看国产 国色天香在线视频免费观看 性欧美乱妇COME 亚洲国产在线精品国 日本片在线看的免费网站 做爰全过程免费的叫床看视频 久久性色AV亚洲电影 国产精品一区第二页 本道久久综合无码中文字幕 国产精品青青在线观看爽香蕉 野花视频观看免费最新 韩国三级在线观看久 有种女人睡一次就想睡一辈子 日本免费一区二区三区最新 大香伊蕉在人线国产2019 午夜拍拍拍无档视频免费 在线播放人成视频观看 国产a级理论片 日韩中文高清在线专区 最新国产AⅤ精品无码 免费人妻无码不卡中文字幕系 JK美女被强奷到高潮免费 久久电影院 免费特级婬片日本高清视频 午夜欧美不卡在线观看视频 亚洲国内自拍愉拍 最新国产AⅤ精品无码 放荡的护士乳在办公室揉 亚洲一日韩欧美中文字幕在线 成年女人视频在线播放15 性欧美乱妇COME 又色又爽又黄的视频网站 亚洲AV日韩AV男人的天堂在线 最新国产AⅤ精品无码 正在播放少妇呻吟对白 熟女少妇人妻久久中文字幕 亚洲熟妇无码av在线播放 国产精品青青在线观看爽香蕉 精品亚洲成A人在线观看 国产a级理论片 中国亚洲日韩A在线欧美 婷婷四房综合激情五月 男女做爰高清全过程视频 香港三级台湾三级在线播放 无码专区一ⅴa亚洲v天堂 日韩放荡少妇无码视频 天堂AV亚洲AV国产AV在线 在线亚洲AV日韩A∨欧美八AV 亚洲AV综合AV国产AV中文 男女做爰高清全过程视频 日韩中文高清在线专区 在线看片免费不卡人成视频 国产学生拍在线视频播放 国产精品青青在线观看爽香蕉 中文字幕熟女人妻一区二区 亚洲AV超清无码不卡在线网络 人妻无码av中文系列久久 亚洲高清国产拍精品 性欧美乱妇COME 日本在线无码亚洲AV 国产A级理论片 成在人线AV无码免费 人妻系列无码专区 亚洲熟妇中文字幕五十中出 这里只有精品 亚洲AV超清无码不卡在线网络 免费的美女色视频网站 新天堂2 久青草无码视频在线观看 野花视频观看免费最新 免费少妇A级毛片 特级无码a级毛片特黄 亚洲AV日本无码AV在线播 免费高清A片特级 av免费一区二区三区在线 午夜欧美不卡在线观看视频 无码专区一ⅴa亚洲v天堂 先の欲求不満な人妻在线 欧洲人体超大胆露私视频 人妻互换免费中文字幕 人妻系列无码专区 国产午夜免费视频秋霞影院 人人揉揉香蕉大免费 最新国产AⅤ精品无码 成年片黄网站色大全免费免费 久久免费午夜福利院 日韩亚洲国产中文永久 亚洲av综合av国产av中文 在线看片免费不卡人成视频 无码熟妇人妻AV在线偷拍 被按摩的人妻中文字幕 免费的美女色视频网站 婷婷四房综合激情五月 熟女少妇人妻久久中文字幕 中文有码VS无码人妻 成在人线AV无码免费 久章草国语自产拍在线观看 亚洲欧美自拍另类制服图区 老司机精品视频 国产学生拍在线视频播放 亚洲欧美成人A∨在线观看 国产又色又爽又黄又刺激视频 天天爽夜夜爽人人爽 中文有码vs无码人妻 婷婷网色偷偷亚洲男人的天堂 亚洲欧美成人A∨在线观看 日韩放荡少妇无码视频 欧美av国产av日本av 国色天香在线视频免费观看 四虎影视永久免费观看 禁18怕啦啦啦视频晚上短视 人妻夜夜爽天天爽一区 大乳女做爰中文字幕 极品私人尤物在线精品不卡 这里只有精品 偷拍与自偷拍亚洲精品 性欧美另类黑人巨大HD 一本大道香蕉久在线播放29 男人桶女人到高潮视频免费 成年女人永久免费看片 亚洲熟妇中文字幕五十中出 女人18毛片水真多学生 久久性色AV亚洲电影 波多野结衣绝顶大高潮 九九视频在线观看视频6 国产福利视频一区二区精品 人妻中文字幕无码专区 人妻中文字幕无码专区 免费任你躁国语自产在线播放 日本高清视频在线一本视频 亚洲国产在线精品国 午夜拍拍拍无档视频免费 我们高清视频在线看免费观看 久久精品免视看国产 日本XXWWXXWW视频免费 人妻有码中文字幕在线 九九视频在线观看视频6 波多野结衣在线视频 好男人视频手机在线观看 免费高清A片特级午夜毛片 熟女一区二区中文在线 日本三级韩国三级香港三级av 强奷乱码中文字幕 在线亚洲AV日韩A∨欧美八AV 2012在线观看免费观看完整版 成年片黄网站色大全免费免费 国产亚洲日韩在线播放不卡 欧洲人体超大胆露私视频 日本wvvw在线中文字幕 亚洲狠狠色综合图片区 YY111111少妇影院 午夜福利毛片AV在线看 在线播放人成视频观看 人人揉揉香蕉大免费 在线亚洲AV日韩A∨欧美八AV 色情五月色情综合网站 日本wvvw在线中文字幕 亚洲AV日本无码AV在线播 YY111111少妇影院 亚洲一日韩欧美中文字幕在线 国产学生强奷漂亮老师视频 四虎影视永久免费观看 亚洲AV日本无码AV在线播 亚洲欧洲日产韩国在线看片 在线看片免费不卡人成视频 亚洲日韩精品无码专区 免费高清A片特级午夜毛片 a级毛片高清免费视频就 欧美精品VIDEOSSEX 在线观看免费人成视频色 国产午夜免费视频秋霞影院 乱人伦中文视频在线 亚洲AV综合AV国产AV中文 av免费一区二区三区在线 人妻中文字幕无码专区 亚洲熟妇中文字幕五十中出 无码专区一ⅴa亚洲v天堂 又黄又刺激又色的免费视频 波多野结衣无码 免费人妻无码不卡中文字幕系 美女视频黄频大全免费 亚洲AV日本无码AV在线播 最新精品国偷自产在线 欧美熟妇性XXXX 日韩放荡少妇无码视频 丁香五月综合缴情综合久久爱 国产99视频精品免视看6 在线亚洲AV日韩A∨欧美八AV a级毛片高清免费视频就 亚洲AV日韩AV在线观看 亚洲久久超碰无码色中文字幕 在线亚洲AV日韩A∨欧美八AV 欧美牲交A欧美牲交AⅤ另类
      <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <文本链> <文本链> <文本链> <文本链> <文本链> <文本链>